地緣避險的需求對貴金屬期貨的影響
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在期貨投機市場中，除了關注市場穩健之外，降息預期的定價也在持續進行。同時，地緣避險的需求也在階段性地推波助瀾。展望下半年，美聯儲降息時點或再次延后。在降息之前，黃金市場可能繼續受益于降息預期交易，這可能疊加地緣事件和美國大選等因素，推升市場的不確定性。黃金價格有望維持強勢。
但我們也注意到，近期黃金市場預期的邊際變化初露端倪，例如我國央行黃金儲備增持步伐暫止、美國經濟“不著陸”概率上升，這些因素可能會為黃金市場帶來遠期泡沫風險。此外，年初以來白銀相對價值如期彰顯，金銀比價趨于下行。我們認為金銀比價的長期修復進程或未結束，但年內可能存在反復風險。
回顧2024上半年市場，預期交易主導了黃金的強勢表現。盡管黃金價格與傳統模型持續存在偏差，引發了市場對于黃金定價框架的討論，但我們認為黃金的傳統定價框架是投機和避險的雙重投資屬性。
在2022年，長期穩定的央行購金需求發生了突變，成為傳統框架外的第三重變量，并為黃金價格提供了相對穩定的中期溢價。在1Q24，全球央行購金289.7噸，同比基本持平，這一步伐穩健，符合市場預期。我們認為投機市場的降息預期交易和ETF市場的地緣避險配置為年初以來黃金溢價的抬升提供了核心支撐。
對于未來，我們不建議線性外推預期。當降息靴子落地時，或許會成為市場的分水嶺。在降息靴子落地之前，政策轉向期可能是貴金屬資產的價值彰顯時刻，降息預期交易的利好可能延續。但在降息靴子落地之后，市場交易的反身性可能觸發泡沫破滅。
我們認為，當從降息預期交易轉向降息交易時，隨著經濟預期改善，市場可能會轉向聚焦經濟從“放緩”向“擴張”的周期切換。相比于逆周期的貴金屬資產，順周期的大宗商品可能更受青睞。不過，這并不意味著貴金屬投資的風險完全消除，投資者仍需謹慎對待。
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